4.1. Сутність фінансових інновацій та процес їх створення


Повернутися на початок книги
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 
15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 
30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 
45 46 47 

Загрузка...

Сучасний етап розвитку світових ринків цінних паперів харак-теризується наявністю значної кількості інноваційних фінансових інструментів, структурованих з метою найкращого задоволення потреб емітентів у залученні ресурсів та інвесторів – у розміщен-ні капіталу, а тих й інших – у зниженні ступеня ризику здійснення операцій. Всі ці інструменти стали результатом фінансового інжині-рингу, яким займаються як банківські інститути, перш за все, інвес-тиційні банки, так і спеціалізовані установи – фінансові, юридичні, консалтингові – що працюють у сфері корпоративних фінансів та фондового ринку.

Серед багатьох визначень фінансового інжинірингу, що існують в економічній літературі, найбільш змістовними можна вважати на-ступні:

-          «розвиток та творче застосування фінансових технологій для

вирішення фінансових проблем і використання фінансових

можливостей» – це визначення надає Міжнародна асоціація фі-

нансових інженерів;

-          «проектування, розробка та реалізація інноваційних фінансових

інструментів та процесів, а також творчий пошук нових підходів

до вирішення проблем в області фінансів» – це твердження на-

лежить американському економісту Дж. Фіннерті.

Як правило, створення інноваційних фінансових продуктів зо-

середжується в окремому структурному підрозділі банку. Група фі-

нансових інженерів складається з фінансистів, економістів, бухгал-

терів, юристів, спеціалістів в області оподаткування, математичного

програмування і моделювання. Їх «знаряддя праці» можна поділити

на дві широкі категорії. По-перше, це концептуальні засоби, до яких,

зокрема, відносяться: теорія визначення вартості, теорії портфеля

цінних паперів та хеджування, системи бухгалтерського обліку та

порівняльне оподаткування, а також математичні та статистичні

методи. По-друге, фізичні засоби, тобто вже існуючі інструменти та

процеси, яким необхідно надати певні нові особливі характеристи-

ки.

Банківські інновації

Практика свідчить, що спочатку інноваційні фінансові продукти виникають як ексклюзивні рішення, що створюються для вирішен-ня специфічних фінансових проблем великих корпоративних клієн-тів. Справа у тому, що в області корпоративних фінансів дуже часто природа фінансування та його вартісні характеристики вимагають пошуку або спеціальних інструментів, або нетрадиційного сполу-чення вже існуючих, які б відрізнялися набором особливих власти-востей. І тільки згодом ці ексклюзивні продукти перетворюються на масові інструменти фондових ринків. Причому треба відмітити, що процес впровадження фінансових інновацій є достатньо трудоміст-ким і таким, що потребує значних ресурсів на стадіях досліджень та розробок, маркетингу, просування на ринок. Тому створення нових інструментів має сенс тільки тоді, коли доходи від їх впровадження покривають ці витрати та приносять розробнику прибуток.

Слід зазначити, що банки також створюють інноваційні фі-нансові інструменти для використання у процесі власного ризик-менеджменту та для забезпечення виконання регуляторних вимог наглядових органів (з точки зору достатності капіталу та ліквіднос-ті). Найбільшими інноваторами у сфері фінансів вважаються такі американські інвестиційні банки, як Merrill Lynch, Morgan Stanley, Smith Barney (інвестиційний підрозділ Citigroup), Goldman Sachs, J.P. Morgan (інвестиційний підрозділ банку J.P. Morgan Chase).

У західних країнах особливо активно фінансові інновації з’являлися у 70-80-х роках ХХ ст. Мертон Міллер, американський економіст і лауреат Нобелівської премії, у своїй книзі «Мертон Міл-лер про деривативи» образно описав цю ситуацію наступним чином: «Подив Ріп ван Вінкля [герой новели Вашингтона Ірвінга – прим. автора], який прокинувся після двадцятирічного сну у світі, що аб-солютно змінився, тьмяніє порівнюючи з тим, що відчув би один з його нащадків – банкір або фінансист, який заснув (очевидно, на своєму робочому місці) у лютому 1970-го і прокинувся двома де-сятиліттями пізніше. Темп інновацій у фінансових інструментах та інститутах за останні 20 років був настільки швидким, що він би ви-явився абсолютно непідготовленим до розуміння таких звичних сьо-годні понять як свопи і свопціони, індексні ф’ючерси, програмована торгівля, батерфляй-спреди, облігації з опціоном пут, євробонди, забезпечені іпотечні облігації, облігації з нульовим купоном, порт-фельне страхування або пластикова готівка – не говорячи вже про

Розділ 4. Інноваційні інструменти фінансових ринків

більш екзотичні поняття. Жоден з двадцятилітніх періодів не був позначений настільки могутнім вибухом інноваційної активності». Під фінансовою інновацією розуміється фінансовий інструмент або технологія, які поки що не набули поширення на конкретному ринку, але забезпечують своїм користувачам більш ефективний пе-рерозподіл фінансових ресурсів, доходності, ризиків, ліквідності та інформації з метою отримання додаткового прибутку. Зарубіжна наука досліджує чотири складові фінансових інновацій:

-          цінні папери будь-якого ступеня структурованості і складності,

-          фінансові інструменти споживчого типу (фонди муніципальних облігацій, взаємні фонди грошового ринку, ф’ючерси «на на-вчання» тощо),

-          фінансові процеси («реєстрація на полиці», тобто надання дозво-лу на випуск цінних паперів, що може буде відкладений на строк до трьох років; електронна торгівля цінними паперами, публіч-ний продаж цінних паперів тощо),

-          фінансові стратегії та рішення корпорацій (проектне фінансу-

вання, обмін боргу на борг, реструктуризація тощо).

Ця класифікація фінансових інновацій, відображає, у тому чис-

лі, ступінь універсальності їх застосування. Так, групи цінних папе-

рів та фінансових інструментів є такими, що найлегше тиражуються,

оскільки правила торгівлі та юридичні відносини сторін угоди стан-

дартизовані і споживачам простіше оцінити переваги цих інновацій.

Фінансові процеси є значно складнішими, а фінансові стратегії та

рішення, у свою чергу, є ще більш індивідуальними і передбачають

масу нюансів у кожному конкретному випадку.

Просування нових фінансових інструментів пов’язано з деяки-ми специфічними проблемами, однією з яких є початкова неліквід-ність їх ринків, що, у свою чергу, не дозволяє визначити їх реальну ціну та обсяги ринкового попиту. Певним чином це пояснюється складністю цих продуктів, які не завжди є повністю зрозумілими для інвесторів з точки зору переваг та недоліків. Іноді на практи-ці вони «поводять себе» не зовсім так, як планувалося, виявляючи нові, не тільки позитивні риси. Тому інноваційні фінансові інстру-менти відносяться наукою до так званих «експериментальних благ», якості яких проявляються у процесі використання, тому споживачі відносяться до них з недовірою.

Інновації фінансових ринків можна поділити на автономні та ін-дуковані. Автономні інновації мають дещо спонтанне походження,

Банківські інновації

тобто спочатку з’являється певна схема або ідея, яку потім намага-ються ефективно застосувати. В іншому випадку спочатку виникає проблемна ситуація, а інновація стає результатом пошуку виходу з неї. Індуковані інновації можуть бути реакцією на зміну умов ринку або зовнішніх умов функціонування, наприклад, вимог державних регулюючих органів або системи оподаткування. Як свідчить прак-тика, більшість фінансових інновацій є індукованими.

У зарубіжній літературі зустрічається й інший поділ банків-ських фінансових інновацій за причинами їх виникнення:

-          захисні інновації, як відповідь на зміни регуляторних вимог;

-          агресивні, що створюються спеціально для просування на ри-нок;

-          у відповідь, що пов’язані з потребами клієнтів;

-          протекціоністські, для потреб власного інвестиційного менедж-менту. Класифікація фінансових інновацій, що була запропонована

у 1986 році Банком міжнародних розрахунків, є двохфакторною. Фінансові інструменти у ній поділяються на балансові та позаба-лансові, а в середині цих груп – на пов’язані з передачею цінового або кредитного ризику, із забезпеченням ліквідності, спрямовані на збільшення можливостей запозичень та на зростання акціонерного капіталу.

Перелік найбільш вдалих фінансових інновацій, що отримали найширше розповсюдження, був складений у 1988 році американ-цем Дж. Фіннерті. До цього списку входило більше 60 видів цінних паперів, певна частка з яких наведена у таблиці 4.1. Як бачимо, ін-новаційні фінансові продукти тут представлені як специфічними видами дольових та боргових цінних паперів (простих та привіле-йованих акцій, облігацій, векселів тощо), так і похідними цінними паперами, або деривативами (від англ. derivative – похідний), до яких відносяться форварди, ф’ючерси, опціони, свопи та різноманіт-ні їх комбінації. Назву «похідних» такі інструменти, які за змістом є контрактами, отримали внаслідок того, що їх вартість залежить від вартості активу (валюти, цінного паперу, фондового індексу тощо), котрий лежить в їх основі.

Розділ 4. Інноваційні інструменти фінансових ринків

Таблиця 4.1.

Деякі види цінних паперів, що входять до «списку Фіннерті»

 

Назва україн-ською мовою  Назва англій-ською мовою  Визначення терміну

12        3

Облігації з ну-льовим купоном/ зі значним дис-контом  zero coupon bonds /deep discount       Облігація, за якою не виплачуються проценти, але яка продається із зниж-кою проти номіналу, таким чином утримувач одержує дохід при її пога-шенні за номіналом

Облігації з плава-ючою ставкою    floating rate notes         Короткострокове боргове зобов’язання, ставка відсотка за яким періодично пе-реглядається

Продовжувані облігації        extendible notes           Облігація з фіксованим строком, яка дає своєму власнику право по закін-ченню даного строку відмовитися від отримання основної суми боргу і ви-магати продовження строку облігації або обміняти її на іншу облігацію з тим же купоном, але з більш пізнім стро-ком погашення.

Синтетичні кон-вертовані боргові зобов’язання  synthetic

convertible

debt     Боргове зобов’язання, яке можна об-міняти на певну кількість звичайних акцій того ж позичальника/емітента

Єврооблігації та

єврокомерційні

папери           Euronotes/ Euro-commercial papers    Середньостроковий борговий цінний папір, виражений у євровалюті

Середньостроко-ві облігації medium term notes       Облігація з середнім строком погашен-ня, прийнято вважати, що це облігація зі строком від 1-5 до 10 років

Облігації, забез-печені іпотеками    mortgage-backed bonds          Облігація, виплата відсотків і основної суми за якою забезпечена іпотеками, що належать емітенту

Облігації, за-безпечені пулом іпотек          collateralized

mortgage

obligations        Облігація, виплата відсотків і осно-вної суми за якою забезпечена пулом іпотек, що належать емітенту

Облігації зі зрос-таючою ставкою   increasing rate notes     Облігації, за якими у певні періоди часу купонна ставка зростає у заздале-гідь визначеному розмірі

Банківські інновації

Продовження табл. 4.1

Безстрокові об-лігації           annuity notes    Облігація, що не має строку погашен-ня і що постійно приносить власнику однаковий відсотковий дохід.

Універсальні ко-мерційні папери   universal

commercial

paper   Боргові цінні папери, що випускають-ся компанією для фінансування своїх короткострокових грошових потреб

Оборотні депо-зитні сертифікати   negotiable CD  Депозитні сертифікати, які можуть обертатися на вторинному ринку

Високодохідні («сміттєві») об-лігації           high-yield (junk) bonds Облігації з високим відсотком і висо-ким ступенем ризику, що зазвичай ви-пускаються державою або компанією з сумнівною платоспроможністю

Відсоткові свопи       Interest rate swaps       Угода між двома сторонами про обмін відсотковими платежами за кредитни-ми зобов’язаннями, що є різними за умовами, але однаковими за сумами

Відсоткові ф’ючерси Interest rate futures      Обов’язкові до виконання біржові угоди про поставку (прийняття) якого-небудь боргового інструменту за домовленою ці-ною у певний момент у майбутньому

Опціони на ф’ючерсні контр-акти Options on futures contracts     Опціон, що дає право на покупку або про-даж ф’ючерсного контракту з певним міся-цем поставки і певним базисним активом

Звичайні акції з правом достроко-вого повернення        Puttable common stock            Акції, які власник може продати корпорації-емітенту за заздалегідь ви-значеною ціною

Ф’ючерси на фондовий індекс       Stock index futures      Строкові біржові угоди з контрактами на базі фондових індексів

Форвардна угода на відсоткову ставку      Forward rate agreement           Контракт, в якому визначається відсоткова ставка, що підлягає сплаті або отриманню по конкретному борговому зобов’язанню, починаючи з певної дати у майбутньому

Парні звичайні облігації       Paired common stock  Акції двох або більше компаній, що продаються разом як одне ціле; зазви-чай це акції компаній, що знаходяться під загальним управлінням

Додаткові класи звичайних акцій   Tracking stock Другий клас звичайних акцій компа-нії, дивіденди за якими прив’язані до доходів певної дочірньої компанії

Розділ 4. Інноваційні інструменти фінансових ринків

Найважливішим фактором, що викликав вибухове зростання фі-нансових інновацій у 70-80-х роках ХХ ст., стало значне збільшення темпів інфляції та волатільності валютних курсів і відсоткових ставок в умовах переходу до нової, Ямайської, міжнародної валютної системи. У цій ситуації суттєво збільшилася потреба в ефективних інструмен-тах, що дозволяли хеджувати, трансформувати та передавати ринкові ризики. Крім того, посилення вимог органів банківського нагляду до адекватності капіталу кредитних організацій та якості їх активів ви-кликало підвищений інтерес банківських структур до позабалансових операцій та конструювання фінансових продуктів для їх здійснення. Розвиток нових телекомунікаційних та комп’ютерних технологій спри-яв зниженню трансакційних витрат, що також позитивно вплинуло на процес створення та дифузії фінансових інновацій.

Фахівці відмічають, що інтенсивність виникнення фінансових інно-вацій залежить від моделей фінансування, що історично склалися у пев-них країнах. Так, для США, Канади, Великої Британії більш характерним є ринковий тип, за якого забезпечення компаній капіталом відбувається шляхом розміщення їх цінних паперів на фондовому ринку, тобто від-бувається переважно пряме фінансування. Банківський тип фінансових ринків найбільш характерний для Німеччини, Франції та інших європей-ських країн. Тут банки акумулюють значну частину вільних фінансових ресурсів і від свого імені перерозподіляють їх з використанням механізмів кредитування або прямого інвестування. Тому зрозуміло, що більшість фінансових інновацій виникла саме у першій групі країн.

Разом з тим, своєрідним «інкубатором» такого роду інновацій, завдяки відсутності державного регулювання, перепон для конку-ренції та різноманіттю учасників, став євровалютний ринок, взагалі, і ринок єврооблігацій, зокрема. Багато винаходів було пізніше ско-пійовано у США, а особливо в Японії, яка на протязі двадцяти років фактично імпортувала нові інструменти ринку капіталів. Серед цих інструментів – «запродана угода» (вид гарантованого розміщення облігацій), облігації з нульовим купоном, боргові зобов’язання з плаваючою ставкою, конвертовані облігації тощо.

На основі узагальнення зарубіжного досвіду, можна визначити осно-вні завдання, що має на меті процес створення фінансових інновацій:

- вдосконалення ризик-менеджменту учасників фінансового ринку. Похідні та структуровані фінансові продукти призначені для перерозподілу ризиків від емітентів або інвесторів до інших сто-рін, які мають можливість та бажання їх прийняти;

Банківські інновації

-          створення нових джерел фінансування. Нові різновиди акцій та облігацій дозволили навіть невеликим і менш авторитетним компаніям отримати доступ до ринків капіталу;

-          зниження вартості фінансування. Збільшення ліквідності фі-нансових ринків, прозорості цін, розширення масштабів ринків від локального до національного, а потім і глобального, сприяє зменшенню доходності капітальних боргових інструментів;

-          зниження трансакційних витрат. Облігації, що пролонгуються, та відновлювальні облігації дозволяють емітентам зекономити на витратах по повторному первинному розміщенню, яке в да-ному випадку непотрібне;

-          зменшення податкового навантаження досягається за рахунок використання таких інструментів, як облігації з нульовим купо-ном та конвертовані облігації. Що стосується українського фінансового ринку, то актуальність

впровадження на ньому інноваційних фінансових інструментів зу-мовлена цілою низкою чинників: дефіцитом дже рел та недостатнім розвитком інструментарію довгострокового фінансування економі-ки, значними кредитними, валютними та процентними ризи ками, що супроводжують діяльність фінансових установ та суб’єктів гос-подарювання, недиверсифікованістю та низькою ліквідністю бор-гових зобов’язань українських емітентів тощо. Проте діяльність у даному напрямку стримується недостатністю та суперечливістю за-конодавства стосовно інструментів фінансових ринків та механізму проведення операцій з ними, що обумовлює неможливість швидкої адаптації західних інноваційних продуктів до умов України.