Warning: session_start() [function.session-start]: Cannot send session cookie - headers already sent by (output started at /var/www/nelvin/data/www/ebooktime.net/index.php:6) in /var/www/nelvin/data/www/ebooktime.net/index.php on line 7

Warning: session_start() [function.session-start]: Cannot send session cache limiter - headers already sent (output started at /var/www/nelvin/data/www/ebooktime.net/index.php:6) in /var/www/nelvin/data/www/ebooktime.net/index.php on line 7
Розділ ФАКТОР РИЗИКУ ПРИ МОДЕЛЮВАННІ МАРКЕТИНГОВИХ ДОСЛІДЖЕНЬ НА РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ 2.1. КОНЦЕПТУАЛЬНА МОДЕЛЬ МАРКЕТИНГОВИХ ДОСЛІДЖЕНЬ НА РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ : Ринок цінних паперів. Маркетингові дослідження : Бібліотека для студентів

Розділ ФАКТОР РИЗИКУ ПРИ МОДЕЛЮВАННІ МАРКЕТИНГОВИХ ДОСЛІДЖЕНЬ НА РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ 2.1. КОНЦЕПТУАЛЬНА МОДЕЛЬ МАРКЕТИНГОВИХ ДОСЛІДЖЕНЬ НА РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ


Повернутися на початок книги
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 
15 16 

магниевый скраб beletage

Виходячи з констатацій та висновків, які містить попередній розділ, стає зрозумілим: прийняття рішень щодо напрямів, термі-нів і обсягів інвестування є складним процесом (особливо, коли йдеться про підприємства, для яких операції з цінними папера-ми — суттєва частина, а то й основний напрям статутної діяльно-сті). Узагальнення досвіду практично!' роботи ряду операторів, спостереження, здійснені під час розробки та імплементації кон-салтингових проектів, виконаних на їх замовлення, ств’рили умови для визначення його головних складових та взаємозвязків між ними (рис. 2.1). Вигідна особливість наведеної схеми полягає в тому, що вона окреслює функціональні напрями маркетингових досліджень на ринку цінних паперів, віднесені нами до методо-логічних засад їх проведения.

У теорії менеджменту подання об’єкта, системи або ідеї у якійсь відмінній від оригіналу формі, що передбачає спрощення реальної сит.ації, до якої воно застосовується, отримало назву моделі [52, с 222]. Керуючись цим визначенням, сукупність та послідовність напрямів маркетингових досліджень, доповнені відповідними методами їх проведения, були інтерпретовані нами як концептуальна модель маркетингових досліджень на ринку цінних паперів.

Як бачимо, вони беруть початок з аналізу зовнішнього ото-чення, в якому перебуває оператор. За аналогією з ринком виро-бів та послуг, де на результати бізнесу впливають інтенсивність руху капіталів (отже, і цінних паперів), зрушення у технологічній сфері, природні та соціальні чинники тощо, стан ринку цінних паперів формується під впливом численних факторів макро- і мі54

кромаркетингового середовища, які тісно взаємопов язані між собою. Різноманітні спроби їх кількісної агрегованої оцінки привели до висновку, що найкращим чином це завдання вирішується за допомогою показника, який дістав назву ступінь ефективності ринку цінних паперів. Більше того, вважаємо, що він має дві са-мостійні іпостасі: цінова ефективність і операційна ефективність. Розглянемо їх детальніше.

Дослідження

Моніторинг

ринкового

оточення

ЇЙ="

Оцінка складу, запитів і уподобань

у©

Дослідження інвесторів

у©

Деталізація цілей інвестиційного інституту; |^ вибщ шшнципів і стилю уптавління інвестиціями

©у-

Опрацювання інвестиційної стратегії; формування програм, планів

 

©г

©н

Таймінг:

вибір часу, приваб-ливого для укла-дання угод з цінни-ми паперами

©

Селекція:

вибір цінних папе-рів, привабливих для купівлі й продажу

<ві—Ш

 

ринку

Формалізація обмежень

і критеріїв щодо інвестуван-

ня;структурування портфеля

®

Оцінка ефективності управління

Дослідження підприємства-оператора

Ш Висновок щодо цінової та операційної © Положения інвестиційної політики під-

ефективності ринку   приємства

© Групування інвесторів, які обслуго-© Програмно-планова документація щодо

вуються, і вимог, висунутих ними доінвестування

прибутковості; оцінка їх ставлення до© Висновок щодо доцільності укладання

ризику та обмежень   торговельних угод з цінними паперами

© Висновок щодо ефективності інвести-® Висновки щодо привабливості цінних

ційного менеджменту на підприємстві-паперів

операторі    ® Фінансові параметри сформованого портфеля

Рис. 2.1. Маркетингові дослідження в контексті організації інвестиційного процесу

У першому випадку ринок ефективний настільки, наскільки поточні ціни відображають дійсну вартість акцій, облігацій, ін-ших інструментів, що знаходяться в обігу. Як правило, між учас-никами маркетингового процесу відбувається інтенсивний інфо-рмаційний обмін щодо попиту та пропозиції. Але незважаючи на це, вичерпні уявлення про справедливу ціну відсутні у будь-кого

 

з них. Щодо індивідуальних прогнозів, то вони реєструються у вигляді укладених угод купівлі-продажу, ціна за якими є результатом аналізу сторонами відомостей, які їм доступні. Якщо біль-шість вважає певний інструмент недооціненим, попит і, відпові-дно, ціна на нього зростатимуть. I навпаки, коли цінний папір переоцінено, пропозиція зростає, а ціна падає. За умов, що дії учасників ринку раціональні, ціни максимально наближаються до дійсної вартості паперів, оцінити яку прагне більшість інвесторів. При цьому прибуток від операцій не перевищуватиме справедливого рівня, розмірного існуючим ризикам.

Зазначимо, що цінова ефективність здатна набувати декілька форм:

— сильну, коли рішення про купівлю-продаж приймаються на підставі повної інформації щодо бажаних цінних паперів. У цьому разі ніхто з учасників не може знизити ціновий ризик або отримати надприбуток;

— напівсильну, якщо ціни складаються більшістю учасників в умовах обмеженої інформованості. Як правило, широкий загал фахівців має можливість скористатися внутрішньоринковими ві-домостями чи публічною звітністю емітентів. У більш вигідній ситуації опиняються акціонери з числа стратегічних інвесторів, топ-менеджменту та інших співробітників, що мають доступ, зо-крема, до маркетингових баз даних, стратегічних планів з огляду на виконувані службові обов'язки. Виключна обізнаність надає їм можливість укласти угоду в найсприятливіший момент часу та отримати надприбуток;

— слабку. На таких ринках будь-хто з учасників мае шанс, за-стосовуючи технологи фундаментального аналізу зовнішніх чин-ників, в якийсь момент виявитись поінформованим краше за ін-ших. Використовуючи цей привілей, він укладає угоду і, врешті-решт, отримує прибутковість, вишу за розмірну прийнятому ризи-ку. Інші джерела надприбутку виявляються за умов статистичного аналізу відомостей про угоди, укладені в минулому. Вони мати-муть подвійну природу: селективну (більшість учасників ринку позбуваються акцій із низьким коефіцієнтом кратного прибутку, побоюються купувати акції підприємств із малою капіталізацією, не помічають деякі компанії) або календарну (прикладами можуть бути операції з акціями в січні, у дні, що передують святам, по п'ятницях, у першу або в останню годину роботи біржі).

Ґрунтуючись на вивченні досвіду роботи низки операторів, було з'ясовано: необхідною й достатньою умовою цінової ефек-тивності ринку цінних паперів є випадкове коливання ціни. Маємо підкреслити, що на поліпольному ринку ціни змінюються са-ме випадково. Причому кожне наступне збільшення або змен-шення ціни абсолютно не визначається її коливаннями (ні за діа-пазоном, ні за вектором руху) у минулому. 3 цього випливає надзвичайно важлива, на наш погляд, закономірність: якщо на ефективному ринку дослідження кон’юнктури не принесе корис-ті тим, хто вдається до нього, то на неефективному ринку цінних паперів цілком прийнятні й фундаментальний, й технічний ана-ліз, включаючи засоби дослідження неадекватно!' психологічної реакції інвесторів на екстремальні ситуації, що відбуваються в економіці.

Друга іпостась ефективності — операційна. Вона базується на припущенні, що операційні витрати оператора відображають ре-альну вартість послуг, наданих інвесторам. Як правило, ці витра-ти складаються з постійної частини (плата за перереєстрацію прав власності, зберігання, комісійні тощо) й змінної (розрахо-вуються як різниця між ціною виконання угоди й справедливою ціною, що превалює у випадку, коли угода не відбулася). Індуко-ваний рух цін під час і відразу після виконання угоди, вимірюва-ний останньою різницею, формується, зокрема, під впливом фак-торів попиту і пропозиції, дій інших операторів.

Якщо дилер мае істотну інформацію, яка не відображена в по-точних ринкових цінах, наявність витрат пояснює необхідність швидкого укладання торговельних угод із цінними паперами, а силу ринкового впливу характеризують розміри дилерського спреда й дилерської знижки. В протилежному випадку наявність витрат може бути викликана терміновою потребою в ліквідних коштах (тоді дилерові не потрібно збільшувати спред цін) або ді-ями конкуруючих дилерів, які помилково вважають, що дилер володіє корисною інформацією (тоді збільшення спреду цін за-хищає цього дилера від збитків).

У таблиці 2.1 висвітлені результати проведеної систематизації методів оцінки витрат виконання угод із цінними паперами у ви-падках, коли ринок ефективний з огляду на ціни. Як бачимо, під-ставою для її проведения було розміщення дій оператора у часі. Відповідно до цього окреслені й критерії справедливо! ціни. Ті, що віднесені до передторговельних, відображають витрати виконання угод при поточному стані ринку. Вони вимірюються половиною дилерського спреда, і оператор здатен маніпулювати ни-ми, погоджуючись, наприклад, на легкі угоди замість важких. 3 іншого боку, використання апріорних цін і зворотний зв’язок із рішеннями про здійснення угоди може спричинити проблеми інвесторам, які недостатньо обізнані у подібних маніпуляціях (у найгіршому разі вони будуть лише брати участь у торгівлі, але не починати її).

Таблщя 2.1

МЕТОДИ ОЦІНКИ ВИТРАТ ВИКОНАННЯ УГОД НА РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ

Метод

Критерій справедливо!' ціни

Переваги

Недоліки

Передторго-вельний

Попередня ціна (середня останніх котирувань, попиту та пропозицїі); остання ціна закриття

Відображає поточний стан ринку

Може вплинути на рі-шення про здійснення угоди

За днем торгів

Середня ціна (між най-більшою й найменшою або середньозважена)

Враховує час протягом дня

Можливе маніпулю-вання витратами

Післяторго-вельний

Наступна ціна; ціна за-криття поточного дня (одного з наступних днів)

Не потрібно маніпулюван-ня витратами; враховує час

Зневажає передторгове-льною інформацією

Примішка: узагальнено за [82—85; 104].

Післяторговельні показники вільні від зазначеного недоліку і відкривають можливості досліджувати тенденцію зміни ціни, ви-бираючи відразу кілька моментів часу. Наприклад, зворотна тен-денція — ознака позитивних витрат виконання й того, що йдеть-ся про угоди, орієнтовані на ліквідність, а не лише інформаційно-мотивовані.

Аналізуючи практику використання усереднених показників, було зроблено висновок, що їм притаманні певні вади. По-перше ними можна маніпулювати. По-друге, ці показники скоріше відо-бражають витрати часу, ніж сукупні витрати виконання угод. Із цих причин витрати виконання, обраховані за допомогою розгля-нутих методів, мають коригуватися з урахуванням зміни ринко-вої кон’юнктури та зовнішніх факторів.

Характерно, що всі компоненти операційних витрат взаємоза-лежні: скорочення однієї з них, як правило, спричиняє збільшен-ня інших. Наприклад, директивне зниження комісійних призво-дить до збільшення дилерського спреду; припинення торгівлі (її організатором або регулюючим органом) для зниження витрат виконання — до збитків інвесторів, яким не вдається вчасно укласти заплановані угоди. Ще одна виявлена закономірність по-лягає в тому, що сукупні операційні витрати пов’язані зворотною залежністю з рівнем організованості й ліквідності ринку й, у кінцевому підсумку, характеризують його операційну ефективність. На операційно неефективному ринку інвестори, які володіють або контролюють підприємства-оператори, несуть менші опера-ційні витрати й тим самим одержують надприбуток. На ринку з високою операційною ефективністю придбання відповідних фірм — лише проект, успіх якого залежить від професійного уміння та накопиченого досвіду ведения відповідного бізнесу.

Наступний напрям маркетингових досліджень на ринку цін-них паперів — вивчення складу й переваг клієнтів. Причому, як-що уявлення покупця споживчих товарів можна деякою мірою формувати, виходячи з можливостей підприємства щодо їх задо-волення, бажання інвестора не керовані — інвестиційна поведін-ка майже завжди підпорядковується економічній моделі. Тож для професійного оператора ринку цінних паперів ще більшого зна-чения набуває пошук відповідей на такі запитання:

1. 3 кого складається коло інвесторів, які звертаються до його послуг; за якими критеріями його слід типізувати? При дослі-дженні специфіки економічної поведінки різноманітних груп ін-весторів доцільно використовувати традиційні статистичні дані й методи або аналізувати щоденник операцій із цінними паперами. Иого зміст складають результати опитувань інвесторів у формі панельних обстежень, моніторингів, омнібусів, ролінгів тощо.

2. Які вимоги висувають типові групи клієнтів до дохідності (якими мають бути припустимий розмір доходу від інвестування в цінні папери, пропорції між поточним доходом і його капіталі-зацією), як вони ставляться до ризику? Виплати фізичним особам, наприклад, повинні корелювати з основними подіями їх життєвого циклу (утворення родини, народження дітей, освіта ді-тей, вихід на пенсію); пенсійним фондам — із прогнозованим ак-туаріями обсягом пенсійних виплат; інвестиційним фондам — відповідати заявленим інвестиційним цілям; банкам — балансу-вати їх активи й зобов’язання. Щодо прихильності до ризику, для людей і накопичувальних пенсійних фондів вона передбачувано знижується (відповідно, з віком або в міру наближення строку виплат), для інвестиційних фондів і банків — змінюється залеж-но від безлічі факторів.

3. Які обсяг і структура тимчасово вільного капіталу сконцен-тровані у кожної типової групи інвесторів? Якими є межі їх інве-стиційного горизонту, вимоги до ліквідності портфеля, режим оподаткування, законодавчі обмеження щодо діяльності з цінни-ми паперами та специфічні обмеження, обумовлені віком, добро-бутом, етичними міркуваннями, стратегічними потребами, потребами в хеджируванні тощо? Так, при оцінці переваг стратегіч-ного інвестора важливо знати, експансія яких сфер господарю-вання ефективніша з погляду можливостей збільшення цінності паперів завдяки об'єднанню підприємства-емітента з іншими (або, навпаки, — проведению реструктуризації), оптимізації управ-ління ним, отримання доходу від розподілу або продажу активів.

Висновки щодо стану й перспектив ринку, складу, цілей і об-межень інвесторів — підґрунтя для ідентифікації цілей того чи ін-шого оператора, вибору основних напрямів його інвестиційної по-літики, принципів та стилю управління портфелем цінних паперів.

У банківських установах, великих інститутах спільного інвес-тування, які мають достатні фінансові резерви, розробку, впрова-дження й удосконалення інвестиційної політики доцільно дору-чати окремим підрозділам з управління інвестиціями або під-розділам фінансового інжинірингу (науково-дослідних та випро-бувально-конструкторських робіт— НДВКР). Коли ж йдеться про малі та середні підприємства, а це більшість представлених на ринку операторів, доречно підключити до вирішення цих важ-ливих питань маркетологов з числа брокерів-аналітиків. Одне з завдань, поставлених перед ними, — маркетингові дослідження перспектив нової пропозиції на ринку фінансових послуг — управління інвестиційним портфелем. Воно не випадково опини-лося і в центрі нашої уваги, оскільки останнім часом набуває над-звичайної популярності, займаючи домінуюче місце у «товарному асортименті» професійних операторів ринку цінних паперів, які в такий спосіб реагують на відповідний попит з боку своїх клієнтів — інвесторів.

Результатом здійснюваних маркетингових досліджень є вибір адекватної стратегії управління портфелем. На наш погляд, їх до-цільно розподілити у три самостійні групи: пасивні, активні й структурні. Пасивні виходять із того, що цінні папери оцінюють-ся справедливо: дають прибуток, розмірений із ризиком. Якщо так, то найвитонченіші спроби «переграти» ринок стають резуль-тативними лише випадково. Имовірність успіху ще більше зни-жують неминучі витрати (операційні, на здійснення ринкового аналізу і, власне, управління портфелем). Для збільшення шансів отримати успіх доцільно скористатися стратегіями «купити й тримати» та індексного інвестування.

Стратегія «купити й тримати» полягає у володінні сформова-ним одноразово портфелем аж до горизонту інвестування. Вона не потребує операційних витрат, але інвестори стають не застра-хованими від ризиків зміни ринкової кон'юнктури.

3 другого боку, якщо перевершити некерований ринковий портфель більше ніж на розмір премії за ризик неможливо, варто сформувати для всіх інвесторів однаковий ризикований порт-фель, наближений до обраного фондового індексу, зваженого за вартістю. Дійсно, оскільки в портфель включаються ті акції й у тих пропорциях, які мае еталонний індекс, він повинен дати до-хідність, що повторює відносну зміну індексу. Індивідуальний ступінь несхильності інвесторів до ризику буде задавати лише оптимальне сполучення між вкладеннями у відповідний портфель і операціями безризикового запозичення. Індивідуальні портфелі слід переглядати при змінах прибутковості фондового ринку, безризикової ставки або відношення інвесторів до ризику.

Між тим, маємо зазначити, що індексне інвестування не віль-не від недоліків. Головний з них — недосяжність вибраного інде-ксу: на прибутковість ризикованого портфеля впливають розбіж-ності структури портфеля й індексу, операційні витрати. Усунути його повністю або частково можна, виділивши основні ознаки структури ринку, підібрати за ними фондовий портфель, який відрізнявся б меншими операційними витратами або перевершу-вав прибутковість індексу на величину, що покриває винагороду посередників і премію за ризик.

3 появою на фондовому ринку індексних деривативів виникає ще одна модифікація індексної стратегії — «інвестування у весь ринок». Замість цілого портфеля оператор купує індексний дери-ватив, поєднуючи переваги індексного інвестування зі спекуляці-єю на терміновому ринку (отже, стратегія не є чисто пасивною). Індексний ф’ючерс, на відміну від портфеля акцій, не є джерелом дивідендів. Замість цього ф’ючерси забезпечують високий фінан-совий важіль, дозволяють відкривати позиції за безліччю акцій із незначними витратами та «грати» на зниження ціни з тією же ле-гкістю, що й підвищення. Індексні опціони теж дозволяють спе-кулювати: використовуючи фінансовий важіль або ризикуючи зовсім без інвестування.

На наш погляд, індексація може знайти застосування і в управлінні портфелями облігацій, використовуючи методи, хара-ктеристика яких вміщена у табл. 2.2. Правда, для цього вітчизня-ні оператори мають опрацьовувати власні еталонні індекси облі-гацій, адаптовані до потреб конкретних груп інвесторів.

Активний підхід до управління інвестиціями у цінні папери припускає, що ринок не настільки ефективний, як здається при-хильникам пасивних стратегій, і надає деяким особам, що дослі-джують ринок (самостійно або за допомогою фахівців), можливість одержати надприбуток. Наприклад, головна ідея ринкового таймінгу полягає у визначенні кращого часу для укладання угод з цінними паперами в межах інвестиційного горизонту. Саме тоді здійснюється корекція індексного портфеля з урахуванням змін переваг інвесторів, безризикової ставки або структури ринкового портфеля.

Таблиця 2.2

МЕТОДИ ІНДЕКСАЩЇ ПОРТФЕЛЯ ОБЛІГАЦІЙ

Стратифікованої вибірки (осередків)          Оптимізаційний        Мінімізації дисперсії помилки спостереження

Облігації діляться на осе-редки за дюрацією, купо-ном, строком погашення, сегментом ринку, кредит-ним рейтингом, наявністю умов відкликання, пара-метрами фонду погашення тощо. Для кожного осере-дку з індексної бази оби-рається один або кілька випусків, вага яких у портфелі повинна бути пропорційною ринковій вартості усього осередку, що індексується        Аналогічний попередньо-му методу з тією різни-цею, що класифікація й наповнення осередків здій-

СНЮЮТЬСЯ ВІДПОВІДНО ДО

деякого критерію оптимі-зації (максимізація повної прибутковості або опук-лості портфеля, мініміза-ція дисперсїі прибутково-сті) і заданим обмеженням (кількість випусків одного емітента або групи еміте-нтів, нижні межі ваг осе-редків)  За набором статистичних даних оцінюються цінові функції випусків (визна-чаються факторами гро-шового потоку, що диско-нтується за теоретичними спот-ставками, дюрацією, характеристиками сегмен-тів ринку облігацій тощо). Потім для кожного випус-ку складається рівняння дисперсії помилки спосте-реження. Вибір перебуває в мінімізації цього показ-ника у портфелі облігацій

Примішка: узагальнено за [70, с. 274; 102; 110].

Метою інших активних стратегій є прогнозування тенденцій розвитку ринку, визначення дійсної вартості, виявлення недо- або переоцінених паперів для включения їх у портфель або, навпаки, для продажу. Оператори використовують прогнози відносно ін-вестиційних потенціалу й привабливості цінних паперів, вибира-ючи за результатами селекції ті з них, які неправильно оцінені ринком. Отже, активно керований портфель — це сполучення ін-дексного портфеля й позиційних відхилень, кожне з яких є своє-рідним парі оператора з ринком щодо правильності оцінки того чи іншого папера.

Порівняльна характеристика активного й пасивного підходів наведена в табл. 2.3. Як бачимо, в активних стратегіях більше ча-су й уваги приділяється формуванню портфеля, а в індексних — власне угодам і моніторингу.

Брак інформації, рухливість і мінливість ринку не дозволяють сформувати активний портфель, що повністю повторює ринок, і інколи змушують оператора відмовитися від диверсифікації

портфеля. Тож активно керовані портфелі найчастіше диверсифі-ковані гірше пасивних і характеризуются стійкою перевагою ак-цій, що відносяться до певного ринкового сегмента, галузі, стадії життєвого циклу, іншої групи.

Таблщя 2.3

ВІДЗНАКИ АКТИВНОГО Й ПАСИВНОГО УПРАВЛІННЯ ІНВЕСТИЦІЯМИ В ЦІННІПАПЕРИ

Критерій        Активні стратеги управління          Індексне інвестування

Рішення про купівлю й продаж цінних паперів    Суб’єктивний характер, складні правила прийняття            Об'єктивний характер, проста правила прийняття

Ознаки формованого портфеля цінних паперів    Мало однотипних паперів, приблизне зважування            Багато однотипних папе-рів, точне зважування

Здійснення угод із цінни-ми паперами      Несистематична торгівля, створення резерву коштів      Програмні угоди, повне інвестування

Моніторинг портфеля          Нерегулярний, приблизний            Постійний, детальний

Примішка: опрацьовано за [112].

Оператори, що здійснюють управління портфелем цінних па-перів безвідносно до зобов'язань клієнта, прагнуть перевершити еталонні показники. Наприклад, індекс цінних паперів. При цьо-му пасивний підхід до управління полягає у формуванні портфеля, прибутковість якого наближена до прибутковості індексу, а активний, навпаки, — портфеля, прибутковість якого з урахуван-ням ризику й витрат найбільшою мірою перевищує індексну.

Особливий вид портфельних стратегій — стратегії імуніза-ції — полягають у мінімізації прихильності відсотковому ризику завдяки утриманню оптимальних із погляду переслідуваних ці-лей пропорцій між ринковою вартістю активів і зобов 'язань інве-стора. Ситуацію, при якій відбувалося б вирівнювання часових і кількісних параметрів грошових потоків від активів і зобов 'язань, можна вважати ідеальною: для надежного виконання зобов'язань інвесторам не потрібно продавати цінні папери. Отже, виключа-ється відсотковий ризик і вирішується проблема ліквідності, особливо актуальна для консервативного інвестора. Оскільки практично неможливо сконструювати віддані портфелі, не відмо-вившись від безлічі привабливих можливостей інвестування або фінансування, при створенні концепції портфеля цінних паперів

зусилля операторів мають бути спрямовані не на виключення відсоткового ризику, а на управління ним.

У випадках, коли сфера залучення коштів у фінансові інститу-ти характеризується певною визначеністю й урегульованістю, структурне управління їх активами є справою рутинною, яка не вимагає до себе постійної уваги, а стиль відповідних стратегій — переважно пасивним. Однак поступовий розвиток ринку і напов-нення його новими інструментами фінансування приведе до того, що структурні стратегії все більше уваги приділятимуть імуніза-ції на боці зобов’язань, стають більш наступальними й складни-ми.

Щоб уникнути величезних витрат на дослідження можливих комбінацій між усіма доступними цінними паперами, пропону-ємо розробляти портфель цінних паперів поетапно. Спочатку методами портфельного аналізу оптимізуються сегментні порт-фелі — акцій; урядових, регіональних і корпоративних обліга-цій; ощадних сертифікатів; іпотечних паперів; іноземних і «єв-ро»-облігацій. Процедура формування кожного з них складна: спочатку визначаються оптимальні портфелі вибраного виду цінного папера в межах декількох груп (для облігацій, напри-клад, — довго-, середньо- і короткострокових; підприємств за секторами економіки, місцевих та урядових позик); потім об-числюється оптимальне співвідношення між відповідними портфелями.

Заключний етап розробки портфеля — розміщення активів — це розподіл коштів між різними сегментами ринку цінних папе-рів. Дослідження, виконані попередниками [89, 95, 96 та ін.], по-казали, що для різних класів цінних паперів характерні різні спо-лучення «ризик — прибутковість», тобто не тільки фондовий, але й інші сегменти ринку не занадто ефективні в плані цін. Тож за допомогою регресії й оптимізації слід визначити найпривабливі-ші сегменти і розробити стратегію використання виявлених осо-бливостей на стадії управління портфелем цінних паперів. При цьому оператори дотримуються різних підходів: консервативних або агресивних; пасивних або навпаки.

Як уже згадувалося, паралельно із наданням фінансових по-слуг, оператором досліджується ринок цінних паперів. Оскільки саме на ринку збираються воедино й «схрещуються» усі інші об’єкти маркетингу, відповідний напрям досліджень розглядаєть-ся запропонованою концепцією як найважливіший. Щоб одержа-ти «надприбуток», слід своєчасно й точно прогнозувати майбутні ціни й свої доходи за операціями з цінними паперами. Незважаючи на велику кількість методів аналізу ринку цінних паперів, жоден із них не дозволяє стійко, протягом тривалого часу «пере-гравати» ринок. Тому кожен оператор мае використовувати ори-гінальну методику, засновану на певній сукупності діагностич-них прийомів. Проте підходи до дослідження ринку можна розділити на дві великі групи: фундаментальний аналіз і техніч-ний аналіз.

Фундаментальний полягає, по-перше, у вивченні фінансово-економічного стану емітента цінного папера й іншої інформа-ції, що може вплинути на доходи від зробленого вкладення, та ризики, пов'язані з їх одержанням; по-друге, у пошуку ситуаций, коли оцінки аналітика відрізняються від загальноприйня-тих або зроблені прогнози ще не знайшли відображення в ці-нах. Для порівняння фінансових змінних, вимірюваних, як правило, коефіцієнтами, використовуються абсолютні, галузеві й ринкові нормативи. Прогнозування значень фінансових змін-них спирається на детерміновані або на економетричні факто-рні моделі.

Зовсім інший підхід до вивчення й прогнозування ринкових цін характерний для технічного аналізу, який означає досліджен-ня історії ринку, а не зовнішніх факторів, що позначаються на його динаміці. Прихильники такого підходу переконані, що по-ведінка ринку не завжди відповідає економічній моделі, особливо в короткостроковому аспекті, і навіть якщо відповідає, щоб «пе-регравати» ринок, необхідно постійно збирати багато різноманіт-ної інформації. Тож оператор повинен зосередити увагу на дослі-дженні будь-якої інформації, пов'язаної з угодами, зареєстро-ваними в минулому. Класичний статистичний аналіз рядів дина-міки теж дозволяє із певним ступенем вірогідності передбачити розмір показника на будь-який момент часу в майбутньому. На жаль, точність отриманих у такий спосіб прогнозів не завжди прийнятна для ухвалення рішення про купівлю або продаж цін-ного папера. Але для мінімізації ризику та підвищення прибутко-вості вкладень достатньо правильно визначити моменти часу, сприятливі для укладення угод. їх виявлення, прогнозування на-прямків руху цін і меж цінових коливань — основне завдання технічного аналізу ринку цінних паперів. Аналіз полягає в дослі-дженні графіків динаміки ринкових показників і індикаторів, що спираються на статистичні дослідження рядів динаміки й знания психології ринку, зокрема індикатори настроїв, фінансових пото-ків, потенціалу ринку, обсягів торгівлі, структури ринку, циклів, хвиль Еліота.

На заключному етапі інвестиційного процесу визначається здатність підприємства-оператора використовувати сприятливі умови, що складаються в зовнішньому середовищі, і протистояти небезпекам. Оцінюється ефективність, стабільність і ліквідність. Моніторинг ліквідності й регулярный контроль над стабільністю учасників ринку цінних паперів здійснюють ДКЦПФР, Нацбанк, Державна комісія з регулювання ринку фінансових послуг. Від-повідні питания є предметом значної кількості публікацій. Тому при побудові концептуальної моделі маркетингових досліджень обмежимося проблемою оцінки ефективності управління портфелем цінних паперів.

Перш за все, варто з'ясувати, чи домігся оператор отримання прибутковості, вищої за еталонну (в якості еталонів, як правило використовуються індекси цінних паперів та інвестиційних сти-лів, портфелі, «типові» для цільового сегмента ринку, інші спеці-алізовані показники), і за рахунок використання яких засобів йо-му це вдалося. Фактори ефективності управління інвестиціями варто групувати відповідно до особливостей того чи іншого ринку. Так, якщо на грошовому сегменті вони — незалежні від оператора (до них відносяться, зокрема, рівень відсоткових ставок, суб’єктивні обмеження) і контрольовані ним (управління відсот-ковим ризиком, розподіл вкладень за галузями й рейтингами ін-вестиційної якості, попередня селекція і подальший вибір цінних паперів), то на фондовому більш доцільним виглядає відслідко-вування короткострокових тенденцій, моніторинг ринку, аналіз акцій.

Тож, нами окреслено п'ять основних напрямів, що утворю-ють систему маркетингових досліджень оператора ринку цін-них паперів: дослідження середовища, клієнтів, послуг, ринку і власного підприємства. Слід зазначити, що до цього часу сис-темних досліджень, а тим більше практичних напрацювань з маркетингових досліджень на ринку цінних паперів майже не здійснювалося. Тому природно виникла необхідність, з одного боку, обмежити коло питань, що розглядаються, а з другого, вивчити можливість використання результатів досліджень, проведених відповідно до запропонованої моделі, іншими під-розділами підприємства-оператора (інвестиційного менеджменту, операцій, фінансового інжинірингу тощо). Відтак, у пода-льшому увага була зосереджена саме на тих аспектах сформовано!' моделі і використанні тих її результатів, які за визна-ченням проведених спостережень, а також спілкувань із прак-тикуючими учасниками ринку цінних паперів виглядали най-більш актуальними та нагальними.